基本结论

　　8 月以来行业轮动持续加快，市场赚钱效应较差，8 月基金中位数收益率首次低于基准。当前A 股呈现存量市场的典型特征，市场成交额持续维持高位，但行业之间相关性处在历史低位，这反映了行业轮动很快，市场缺少核心主线，波动明显加大，赚钱效应比较差。造成这种市场格局的核心原因是，诸多不确定因素仍有待落地，比如美联储缩减QE 节奏、我国财政发力的力度、全球经济复苏的驱动力、国内行业政策的不确定性等。短期来看，如果说6-8 月是明显的结构行情，即做多新能源做空消费是确定性主线，那么8 月以来市场则呈现轮动加快和波动加大的特征，股票类公募基金在8 月以来明显跑输中证800 基准指数，这是今年以来的首次。

　　如何应对存量市场的波动？我们自上而下的建议是：1)降低组合的贝塔；2)适当提高换手率。1)首先，当前市场特征下防御的思路或能有效降低组合的波动和提高组合的相对收益，一方面热门赛道日益拥挤，短期预期收益率日渐收窄；另一方面，左侧布局仍面临短期回撤加大的风险。降低贝塔的方式无非就是降低仓位或者配置切换到稳定的防御板块；2)其次，近年来大家习惯的“低换手率意味着高收益率”的特征正面临扭转，从数据来看，去年下半年和今年上半年对比，不同换手率的基金表现截然相反，去年下半年低换手率的基金明显跑赢高换手率的基金，而今年上半年这一趋势完全反过来。特别是在8 月以来行业轮动加快，市场赚钱效应较差的阶段，“低换手率意味着低收益率，高换手率意味着高收益率”的特征非常显著。

　　当前市场结构面临动态平衡，行业此消彼长将不断反复，规模仍以中小市值占优。1)行业风格方面，特别是消费和新能源板块，6 月以来两个板块的市场表现分化持续加剧，其中微观资金面的变化重要推动因素，即部分重仓消费的基金再向新能源板块切换。“杀估值”的食品饮料和“戴维斯双击”的新能源板块目前正面临性价比的拉锯；2)市值风格方面，今年以来中小市值股票持续跑赢大市值蓝筹股，其中核心驱动因素仍在于市场对中小市值公司业绩改善程度的较高预期。从数据来看，分析师2021 年业绩预测表明，剔除基数效应，中小市值业绩增速改善幅度明显高于大市值公司。此外过去两年滞涨的中小市值公司估值仍处在相对低位。

　　适应市场短期波动加大的常态，短期不具备指数型机会，降低投资组合的贝塔。短期市场波动加大的根本原因是市场仍等待诸多不确定性落地，比如美联储缩减QE、中国财政发力力度等，存量市场中缺乏主线。当前存量市场中，高成交额下板块表现相关性持续创新低反映了市场缺乏明确主线，赚钱效应很差的情况下市场波动自然会加大。在未来一个阶段，投资者需要适应A 股市场短期波动加大这一常态，策略上可以降低投资者组合的贝塔。

　　A 股在四季度后半段有望迎来反弹，驱动反弹的潜在因素有：1)市场已消化美联储政策边际变化，各大不确定性因素逐步落地；2)中国财政发力和美国基建计划支撑全球经济复苏；3)市场调整后，叠加明年春季躁动行情的提前，或存在明显的超跌反弹的机会。

　　行业配置攻守并重。进攻端：中游资本品、基础化工等板块。防守端：低估值建筑、高分红电力等行业。1)进攻方面：①中游资本品：设备制造等。

　　受益于资本开支扩张带来行业景气上行；②具备性价比的高景气板块：基础化工等。行业整体业绩高增长同时具备确定性和持续性。2)防守方面：①低估值：建筑等。估值修复叠加订单增长预期；②业绩和分红稳定：电力等。 低估值高分红的防守板块。

　　风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险

（文章来源：国金证券）

文章来源：国金证券
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